比亞迪瘋了，還是裝的？——日燒1.74億，利潤暴跌19%，現金流負千億
比亞迪2025年報出來了。
460萬台，全球銷量冠軍。營收8040億，首次破8000億。
如果你只看這一行，你會覺得王傳福贏麻了。
但翻到利潤那一頁，畫風突變：凈利潤326億，同比暴跌19%。
車多賣了33萬台，錢反而少賺了76億。
經營現金流從1335億腰斬到591億。自由現金流六年來首次轉負——負977億。
460萬台的銷量冠軍，賬上的現金在加速流失。
錢去哪了
看看比亞迪把錢砸向了哪裡：研發634億，日均燒1.74億。 其中580億直接費用化，一刀從利潤表裡切走。
在建工程從133億暴增到429億，翻了3.2倍。 華南、華東、華中、西北、西南的工業園同步推進，預算總額超1650億。匈牙利、巴西、泰國、印尼工廠齊頭並進。
折舊攤銷786億。 這個數字是凈利潤的2.4倍。
把折舊攤銷加回去，比亞迪的EBITDA約1109億，利潤率13.8%。
真實盈利能力比凈利潤顯示的強得多。 凈利潤被研發費用化和重資產折舊”有意做薄”了。
這不是經營惡化。這是戰略選擇——用今天的利潤，換明天的產能、技術和市場份額。
絞肉機：比亞迪在給全行業挖坑
同時，比亞迪用極致的價格，把競爭對手拖進現金流地獄。
秦PLUS降到7.98萬，海鷗殺進5萬區間。
比亞迪敢打這種仗，因為它有垂直整合的成本護城河：別人虧本的價格，比亞迪還有利潤。 2025年全行業銷售利潤率只有4.1%，創歷史新低。博世EBIT利潤率跌到1.9%，采埃孚凈虧損21億歐元。
價格戰不是市場失靈，是比亞迪的清場武器。
但絞肉機也在絞自己
問題是，刀片不長眼。
信號一：經營現金流腰斬。 從1335億跌到591億，應收膨脹，資金占用加速。
信號二：自由現金流負977億。 經營現金流591億，資本開支1568億，缺口全靠融資補。2025年新增借款、發債、港股增發合計超2200億。
信號三：國內市場在萎縮。 國內營收4932億，同比下滑11.2%。國內毛利率從20.2%跌到16.7%，一年掉了3.5個百分點。
信號四：2026年一季度承壓。 累計銷量70萬輛，同比下滑30%。其中有春節和去年高基數的擾動，但吉利一季度70.9萬輛，首次在季度維度追平比亞迪。
技術代差在縮小。奇瑞C-DM 6.0的饋電油耗已經逼近比亞迪DM-i。吉利銀河系列銷量翻倍。
價格戰的邊際效果在遞減。
兩張面孔：國內流血，海外輸血
如果只看國內，比亞迪的財報確實難看。但翻到海外那一頁，畫風完全不同。
2025年海外銷量105萬台，同比暴增145%。境外收入3107億，同比增長40%，佔總營收38.7%。
更關鍵的是利潤率。比亞迪高層透露：海外單車利潤約為國內的4倍。
境外整體毛利率19.5%，國內只有16.7%。看起來差距不大，但海外汽車業務的單車售價遠高於國內（海外均價約18萬 vs 國內約12萬），利潤絕對值差距巨大。
到了2026年一季度，海外銷量佔比已衝到46%，接近一半。
國內是絞肉機，海外是利潤奶牛。
匈牙利工廠2026年二季度投產，巴西擴產到30萬輛，泰國已投產，印尼1月投產。如果2026年海外達到150萬台目標，海外利潤將撐起比亞迪的半壁江山。
王傳福在賭什麼？
把數字攤開，比亞迪2025年報講的是一個很簡單的故事：一家公司，在用今天的利潤，賭明天的壟斷。
634億砸研發，賭第二代刀片電池、DM6.0、城區NOA下沉到10萬級車型。429億砸在建工程，賭行業出清后只有它有產能吃下空出來的份額。105萬台海外銷量，賭中國新能源車在全球復刻智能手機的故事。
這個賭局的邏輯是自洽的。但賭局就是賭局。
風險一：16.7%的國內毛利率還有多少下探空間？距離不賺錢只剩一步。
風險二：歐盟45%反補貼關稅已經落地，本地化建廠能否跑贏政策收緊？
風險三：786億的年折舊還在快速增長，429億在建工程轉固后壓力更大。
風險四：自由現金流負977億，2200億融資不可能年年有。
比亞迪現在的處境，像極了2015年的華為——利潤下滑，研發飆升，所有人都在質疑”燒錢太猛”。後來的故事大家知道了。
但華為面對的是技術壁壘極高的通信市場，比亞迪面對的是技術代差正在快速縮小的汽車市場。
當對手也能造出饋電油耗2.9升的混動車時，絞肉機還能絞多久？
這是比亞迪年報真正值得思考的問題。不是”利潤為什麼跌了”，而是——這場豪賭的賠率，夠不夠高？
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